Aki tanult valaha alapszinten
mikroökonómiát annak ismerős lehet, ha azt mondom, hogy közgazdasági
szempontból a befektetett tőke megtérülését (ROI; Return On Investment) négy
alapvető elemre lehet bontani: értékcsökkenés (D; depreciation) , a kockázat mentes megtérülés
(PR; pure return) , kockázati prémium (RP; risk premium) és a közgazdasági
profit (EP; Economic Profit). Ezen a négy elemből álló modell minden egyes
befektetési formára alkalmazható, a termelő tőkétől az ingatlan és nyersanyag
befektetéseken át egészen az értékpapírokig. Mi ebben a fejezetben a pénz és tőkepiacokra
alkalmazott modellt fogjuk vizsgálni.
ROI = - D + PR + RP +
EP
A
közgazdasági profit a könyvelési értelemben vett profit kiigazítva azzal a
hozammal amit más tevékenység végzésével elérhettünk volna, közgazdasági
szakkifejezéssel a haszon áldozat költséggel. Képlettel: Könyvelési Profit -
Haszon Áldozat Költség = Közgazdasági profit
Példa: X vállalkozást folytatva
könyvelési profitunk 100 Ft, míg Y értékpapírba fektetve csupán 60 Ft értünk
volna el. Közgazdasági profitunk így: 100 - 60 = 40
Közgazdasági profit vizsgálásánál
a legjobb, vagy ha olyan szerencsénk van, hogy azok mi voltunk akkor a második
legjobb tőkére vetített megtérüléssel kell számolnunk, hogy valós képet kapjunk
gazdasági teljesítményünkről.
A mi négy részből álló
modellünkben, melyet a tőkearányos megtérülésre állítottunk fel a Közgazdasági
profit lehet negatív, nulla vagy pozitív is.
A modell alkalmazása a tőke és pénzpiaci befektetésekre
A
modell első eleme az értékcsökkenés, melyet a mi esetünkben maga a névértékre
vetített infláció jelent. Ennek legmegfelelőbb kivédési technikája a részvény
illetve ingatlanpiaci befektetés lehet, melyeknél nincs vagy nem névértéken
folyik a tranzakció. Biztos védelmet ez sem jelent pénzünk számára, hiszen ezen
eszközök árfolyamát egy sor különböző külső faktor is meghatározza, így lehet,
hogy az ügyletünk lezártával így is mínuszban maradunk.
A
második elem a kockázat mentes megtérülés. Ennek alapjául a betéti kamatok,
állampapírpiaci hozamok (CDS, avagy csődkockázati felár nélkül kalkulálva),
avagy pénzintézet esetében lehet maga a bankközi kamatláb.
Harmadik
elemünk a kockázati prémium. Plusz kockázat vállalásáért a potenciális hozam
is magasabb, ám ez rövid illetve közép távon nem minden esetben teljesül.
Hosszútávon azonban elmondható, hogy a magasabb kockázat magasabb hozamokkal
jár, így mondhatjuk, hogy egyenes arányosságban van a két "mennyiség".
Utolsó
elemünk a fent megismert közgazdasági profit, melyet rendkívül bonyolult előre
meghatározni. Pontos adatokat mindig csak azután tudunk, hogy valaminek a
valószínűsége 1 lett, azaz már időben tekintve mögöttünk van. Mostani
cikkünkben a harmadik pillérrel, azaz a kockázati prémiummal és annak
alakulásával fogunk foglalkozni.
Kockázati prémium kereslet-kínálat elvén
Következő
elméletünk bemutatásához egy egyszerű pénzpiaci példát veszünk szemléltetés
gyanánt. Vegyünk egy kormányt, amely 100 USD névértékű értékpapírokat bocsát
ki. A kezdeti kupon évi 5% kamatot fizet, és az irányadó kamatláb, vagy
alapkamat, 3%-on áll, és nincs infláció, tehát minden nominális kamatláb egyben
reál kamat is. Nézzük mi történik ha a prémium nagysága változik, ám a
kockázati szintek konstansak maradnak.
Amennyiben az irányadó kamatot
2,5% csökkentik: kockázati prémiumunk 2%-ról 2,5%-ra növekedett, holott nem
kell több kockázatot vállalni. Egy racionális alapokon működő piac azonnal
elkezdené vásárolni ezeket a kötvényeket, hiszen a kockázati prémiummal együtt
a bruttó tőkearányos megtérülés és növekszik (ROI
= - D + PR + RP + EP). A kereslet ezáltal
növekedne, az árat ezzel magasabbra hajtva. A vásárlás egészen addig
folytatódna (minden egyéb tényező fixen tartásának feltétele mellett) amíg a
kockázati prémium és a tőkearányos megtérülés vissza nem áll, eredeti 2%
állapotába.
A kamatok emelésével épp ellenkező
hatást érhetünk el, a kockázati prémium csökken, kevésbé vonzó lesz a piaci
szereplőknek ez az eszköz, eladási hullámba kezdenek, így a kínálat oldalon
mutatkozna többlet, ami az árak eséshez vezetne, egészen a kívánt szint
visszaállásáig (többi külső tényezőt fixen tartva).
Következtetés: a kockázati
prémium és árak egyenes, míg az irányadó kamatlábak és árak fordított
arányosságban vannak egymással.
Aktuális példa: 2012-ben
egyértelműen, de 2013-ban is még ott volt a slágertermékek között a kötvénypiaci
befektetés. Sikerének kulcsa, a konstans, illetve csökkenő kockázati viszonyok,
illetve csökkenő alapkamatok voltak. Mivel egyre alacsonyabb kuponokkal tudott
az állam kötvényeket kibocsátani a korábbi magasabb névértékre vetített
hozammal rendelkező papírok ára jelentős emelkedésen ment keresztül. A
választások közeledtével, illetve azzal, hogy a jegybanknak nem maradt már túl
sok helye a kamatvágásokra valószínűleg a kötvényindexek és árak emelkedése, ha
csak átmenetileg is, de megtorpan, sőt akár még esésbe is kezdhet. Ezt a
jelenséget láthattuk január második felében, amikor a bizonytalan piaci helyzet
miatt a kereslet a magyar (és feltörekvő piaci) papír iránt igencsak
megcsappant.
Az ábra a MAX index 2014 február 6.-i egyéves visszatekintő teljesítményét mutatja. Ábránkon jól látszik a a 2013 május végi illetve 2014 január végi/jelenlegi turbulens időszak, melyet a FED eszközvásárlási lassításának spekulációja és a tényleges eszközvásárlási lassítás okozott/okoz.
A
kockázat változásával hasonló folyamatokat figyelhetünk meg. A kockázat
növekedésével a kockázati prémium nem fizet elég vonzó potenciális hasznot a
befektetőknek, így a papírok eladásába kezdenek, amíg a kívánt szintet el nem
érik az árak csökkenése által.
A
kockázati faktor csökkenésével magasabb a prémium, mint a minimális kívánt
szint, így a papírok iránt nőni fog a kereslet, magasabbra helyezve ezzel a
vételárat, egészen addig amíg a piac be nem árazza a kívánt szintet.
Következtetés: A kockázati szint
és az árfolyamok fordított arányosságban állnak egymással.
Összefoglaló
Az
aktuális kockázati prémiumok és tőkearányos megtérülések szintje és változásai
egyszerűen és viszonylag pontosan leírhatóak az egyszerű kereslet-kínálat elvét
használva. Míg hitelviszonyt megtestesítő értékpapíroknál ezek könnyen
mérhetőek a kamatszintek mérésével, addig a részvények esetében a P/E mutató
(Price/Earings) használatával illetve opciók és határidős ügyleteknél egyszerű
valószínűség számítással (bináris opciók) tudunk kalkulálni.
Érdemes továbbá megfigyelni, hogy az irányadó kamatok változása esetén a piac csupán leköveti az események, míg a kockázati faktor változásánál maga a piac végzi az eszköz beárazását, utóbbi esetünkben sosem lehetünk teljesen biztosak hol lesz a korrekció vége.
